（报告出品方/作者：安信证券，刘文正、杜一帆）
1.本文框架
根据此前发布的报告，我们认为医美产品端为整个医美产业链中具有相对优势的环节，本报告我们拟聚焦医美产品端，建立分析图谱框架，借鉴境外医美龙头他山之石，梳理产业发展趋势。
医美产品层出不穷眼花缭乱，目前缺乏统一的分析框架，我们认为，可基于产品功能进行分类，类似功能的产品可通过作用方式及效果进行优劣对比；从需求端可估算市场规模，从技术革新、优劣对比可推断行业趋势。根据功能区分，医美产品可概括为两大核心功能：塑形，美肤；其中，塑形可分为填充、除皱、瘦脸三个核心诉求；美肤则可分为补水美白、祛斑祛痘两个方向。总体而言，我们认为轻医美呈现三大趋势：日常化、品牌化、合规化。
此外，我们简要梳理了全球医美龙头发展历程：艾尔建(AllerganAesthetics)坚守肉毒素和玻尿酸两大阵地，成就全球医美龙头地位；LG化学为韩国化工龙头，医美板块以伊婉品牌著称；菲洛嘉(FILLMED)水光针享誉全球，但在华资质申请遭遇困难；高德美(Galderma)经销肉毒、收购玻尿酸，以护肤品名企进军医美；东国制药(DongkookPharmaceutical)从护肤药膏起家，自研玻尿酸针剂切入医美；Huons(Humedix)：近年来先后发力玻尿酸和肉毒素实现突破性进展。我们发现，医美行业的商业模式介于医药行业和化妆品行业之间，有一定的产品技术和牌照门槛，但又较依赖于营销和渠道，从医美龙头发展历程可得，其成功共性在于兼顾产品和经营，但出身不同打法各有侧重。
2.从功能出发，绘医美产品图谱
2.1.填充塑形：填出“嘭嘭肌”，打造少女感
2.1.1.内源+外源填充，打造轮廓线
填充是最常见的医美塑形项目之一，按填充物来源可分为自体填充和非自体填充。医美填充是指利用填充剂进行人体局部组织填充的塑形方式，可起到修饰五官、填充组织轮廓凹陷和打造轮廓线的作用，令目标部位实现饱满立体的状态。自体填充通常使用人体自身组织作为填充剂（比如用来填充面部脂肪缺乏处的脂肪）；而非自体填充则来源于非人体组织成分（如玻尿酸、胶原蛋白等）。
按填充方式划分，医美填充又可进一步分为手术方式和注射方式。手术方式主要适用于对自身脂肪、软骨等组织进行面部、胸部、臀部等塑形（自体填充）及硅胶填充（非自体填充）。早在年，法国医生就开始尝试皮肤脂肪切除等减肥方式；年，德国整形外科医师Schrudde采用子宫刮匙为一位年轻女性进行踝部脂肪刮除术，该方法手术切口小，是微创吸脂手术的雏形；年，法国医生Klein首次提出了具有里程碑意义的局部肿胀麻醉吸脂法，极大地提高了微创手术的安全性。当下大多微创吸脂手术的方式均基于局部肿胀麻醉法，如超声辅助吸脂术、水动力辅助吸脂术等。
注射方式主要包括注射玻尿酸、胶原蛋白等非自体填充方式，以及童颜针、少女针、婴儿针等刺激自身组织生成的自体填充方式。注射类针剂最早起源于美塑疗法（Mesotherapy），美塑疗法实际就是真皮层皮内注射，因为真皮是由人体胚胎的中胚层发育而来，所以又叫中胚层疗法。其采用超微渗透技术，定位、定层、定量的把含有多种营养成分直接透过表皮输送到皮下深层组织，从根本上解决色斑，肤色暗哑，痤疮，发黄，晦暗，细纹，皮肤松弛，下垂等问题。
2.1.2.市场需求：脂肪填充占头面部医美手术30%，需求最为旺盛
自体脂肪和玻尿酸填充：分别为手术和非手术医美主流，受各年龄段消费者青睐。填充塑形类医美里较有代表性的是面部填充，又可大致分为玻尿酸填充（非手术）和自体脂肪填充（手术）两类。据新氧，脂肪填充在国内头面部医美手术中比例最大，年例数占全部头面部手术的30%，较年增加4.3%；而玻尿酸则是非手术注射类医美中占比最高的，年占66.6%，同比增长53%。据新氧估计，年线上头面部医美手术将近73.88万例，以平均每例1.5万元估算，脂肪填充交易额约为30亿元。随着非手术类医美因其简便安全日渐兴起，其对脂肪填充手术也将有一定替代潜力。根据悦美年一项调查，面部脂肪填充在80后、90后消费者中分别是治疗量第2和第1高的医美项目，而玻尿酸填充更是在70后、80后消费者中均位列治疗量第1，在90后、00后中列第2。而据艾瑞咨询，90后医美用户年均消费-元，80后则消费-元。综上可见，面部填充有相当稳定、可持续的需求基础和盈利空间。
玻尿酸市场的扩张也可佐证填充需求的旺盛：医美用玻尿酸市场已超40亿。医美是年来中国医用级玻尿酸最主要的用途，年相关终端产品市场规模达42.5亿元，占全部医用级玻尿酸54.5%，且-19年均复合增速达28.6%、大幅领先骨科和眼科。据艾瑞咨询预计，未来4年医美类玻尿酸规模将以16.8%复合增速继续增长，年将达76亿元。
2.1.3.填充塑形类核心产品：玻尿酸针剂类产品占据主导地位
以玻尿酸为核心成分的针剂占据填充塑形类产品的主导地位，由于其使用时间长、效果稳定已成为应用范围最广的填充方式之一。但是目前主流产品同质性强，竞争激烈；嗨体创新解决颈部填充问题，另辟蹊径，境内暂无合规竞品。
目前我国批准的透明质酸填充产品共39款（不含水光产品及同一产品对应不同批文），其中36个批文对应产品已上市，21个为国产批文。根据国家药品监督管理总局，截至年2月17日，剔除掉水光产品（如瑞蓝唯瑅）和同一产品到期后更换批文（如伊婉volumeplus）等情况后，目前获批的玻尿酸填充产品共39款。其中，36个批文有对应上市产品，华熙生物旗下年获得的两个批文（国械注准3130568和国械注准3130569）、以及北京瑞莱思年8月获批的批文（国械注准3130700）目前尚未在市面上找到对应上市产品。国产透明质酸填充剂市场中：主要有华熙生物、爱美客、昊海生物、蒙博润、科妍生物、杭州协合等生产商，共约21个批文，前三家拥有3个及以上批文，剩下几家有1-2个批文。进口市场中：Q-Med、艾尔建和LG所获批文最多。伊婉对应产品有伊婉C、伊婉V、伊婉Cplus和伊婉Vplus四款；艾尔建也有极致、雅致、缇颜和丰颜四款；瑞蓝拥有2号、3号及对应的含麻版本批文。此外，Humedix（旗下艾莉薇品牌）有两个批文，CROMA（旗下Princess品牌）、大熊制药（旗下婕尔品牌）、菲洛嘉（旗下ArtFiller）和吉诺斯株式会社（旗下Vmonalisa莫娜丽莎）各有一个批文。
2.1.4.填充塑形类创新产品：依靠创新成分实现填充效果，技术迭代持续进行中
市场上不断出现依靠创新成分实现填充塑形的新型产品，经过较长周期（一般20年左右）的市场检验后，效果稳定则实现大范围推广，而出现安全问题则面临淘汰。目前市场上热度较高的成分为以聚左旋乳酸为核心成分的填充剂，多称为“童颜针”；少女针、婴儿针等