（报告出品方/作者：天风证券，孙海洋、鲍荣富）
1.三联虹普：一站式高分子材料工程技术服务龙头
1.1.致力于未来新材料发展，大力发展可再生及AI集成
三联虹普创立于年，专注合成纤维及其原料生产技术及装备领域，集工艺技术开发、工程方案提供、主工艺设备制造及技术服务为一体，为客户的高端应用需求提供定制化系统集成服务，获得包括国内外发明专利在内的知识产权共计项，是国家“火炬计划”重点高新技术企业，国家先进功能纤维创新中心发起单位，国家合成纤维新材料技术服务基地。
公司致力于未来新材料的发展，除石油基材料技术之外，进一步打造以生物基聚酰胺为代表的新材料的技术服务平台。以样板工厂模式引领技术发展，整合行业优势，搭建“互联网+”信息服务平台，建立行业大数据体系，创建具有广泛意义的金融服务平台，引领中国聚酰胺行业技术创新及产业升级。
进军全产业链，步入新发展期。公司聚焦前瞻性高分子材料技术（广泛应用于化纤、工程塑料、膜等领域），长期致力于以工程化为目标的关键核心技术装备攻关，持续将国内外的合成材料、新材料实验室技术或中试技术，系统转化为具备市场化竞争力的成套工艺解决方案。公司发展历程可划分为聚酰胺产业发展期、进军聚酰胺全产业链时期、新起点（新发展期）三个阶段，目前正处于第三阶段——新起点（新发展期）。
1）聚酰胺产业发展期（-）：年三联虹普成立；-年公司在福建泉州、四川南充、浙江萧山等地陆续开辟了锦纶纺丝生产线并成功开车。
2）进军聚酰胺全产业链时期（-）：年公司在浙江萧山建立了国内第1条大容量聚酰胺切片生产线；年公司在浙江余姚开辟了国内第1条锦纶纺丝生产线并编制了国家标准的《锦纶工厂设计规范》，要求锦纶工厂设计做到技术先进、经济合理、安全可靠；年公司获得国家科技进步奖二等奖，并于年承担国家科技支撑计划课题。
3）新起点/新发展期（-至今）：年是公司发展的新起点，公司在深圳创业板成功上市并入选了国家火炬计划重点高新技术企业，董事长刘迪女士荣获何梁何利基金“科学与技术创新奖”；年公司启动了生物基聚酰胺新业务，开发物联网智能化工厂模块，并成立了三联金电大数据，正式进军大数据领域；年设立纤蜂平台，打造化纤行业产销战略联盟；年新设立三联虹普数据科技有限公司，此外公司也利用自有资金完成对Polymetrix的收购，切入国际工程服务市场；年三联虹普、日本TMT机械株式会社(简称“TMT”)与华为技术有限公司签署了《战略合作协议》，夯实了三家公司的深度合作；年公司成功签署了国内首条单线年产4万吨的Lyocell纤维项目总承包合同，成功打破国外长期垄断局面；年公司与浙能集团签署战略合作框架协议，积极促进与国内绿色制造行业龙头企业的强强联合。
积极拓宽应用场景，控股子公司赋能新增长点。1）宜宾敏喆机械有限公司：设立于年6月，经营范围涵盖专用设备制造、纺织专用设备制造、制药专用设备制造等，为三联虹普提供成套锦纶工程设备的设计和制造服务；2）PolymetrixHoldingAG：主要为聚合物加工制造领域的客户提供工程设计和技术解决方案，在主要PET制造和PET食品包装使用领域，拥有广泛的全球化客户关系，扩大了三联虹普的资产规模和业务范围；3）三联虹普数据科技有限公司：主要从事数据技术领域内的技术开发、技术咨询、技术服务，参与研发、设计、生产、加工、销售机械设备及相关零部件、新型纺织机械，为三联虹普提供技术支持；4）贵阳三联金电民生产业信息技术有限公司：主要提供产业大数据技术推广服务，通过设立的全资子公司参与投资设立了浙江纤蜂数据科技服务股份有限公司（“纤蜂数据”）。
1.2.股权结构稳定集中，核心高管经验丰富
实际控制人为刘迪女士，公司股权结构集中。公司实际控制人为董事长、总经理刘迪女士直接持有公司40.4%的股份，为公司第一大股东；刘迪女士之弟刘学斌先生直接持有公司13.71%的股份，为公司的第二大股东；其次广发多因子灵活配置混合型证券投资基金、交银施罗德趋势优先混合型证券投资基金、中国国际金融香港资产管理有限公司、华夏平稳增长混合型证券投资基金各持股3.03%、1.63%、1.17%、1.05%。剩余股东占比均小于1%，公司股权结构明晰集中。
管理团队稳定，核心高管经验丰富。刘迪女士、于佩霖先生于公司发展之初就在此任职，拥有20余年的相关岗位经验；李金宝先生曾任国家纺织工业局规划发展司副局长，中国印染行业协会理事长。
1.3.外部环境利好叠加核心优势，拉动业务复苏改善盈利能力
供需改善+订单充足为公司后续业绩持续增长奠定良好基础。-年公司营收由2.93亿元增长至8.40亿元；我们认为受制于疫情反弹和供应瓶颈的影响，年公司营收同减4%至8.40亿元；我们认为得益于行业供需格局改善和订单充足，公司Q1营收2.14亿元同增23.27%。
分产品看，新材料及合成材料工艺解决方案、再生材料及可降解材料工艺解决方案是公司主要收入来源。-年新材料及合成材料工艺业务在总营收中占比均达到45%以上，年受疫情影响有所下滑，为4.08亿元（占总营收比例46.58%），同减30.67%；公司继续深化再生材料及可降解材料业务主线发展战略，年再生材料及可降解材料工艺业务营收达4.05亿元（占比46.29%），同增.35%。
基于产业升级、双循环拉动消费市场等国内政策大环境驱动背景，归母净利有望进一步提升。-年公司归母净利由0.90亿元增长至1.84亿元，增长态势良好；年上半年受到疫情和油价的双重冲击，归母净利有所下降；年公司各项经营活动指标的平稳，归属上市公司股东净利润约1.90亿元同增13.26%。22Q1公司归母净利达0.59亿同增15.31%。
未来公司凭借工程业绩和品牌优势、持续的技术开发与革新优势、智能制造及工业互联网技术资源整合优势以及核心技术人才队伍建设与培养优势，公司毛利率、归母净利率水平有望稳步回升。-年公司毛利率自53.35%减少至41.29%，归母净利率自30.81%减少至22.67%。22Q1公司毛利率为37.89%，同减3.40pct；归母净利率为27.65%，同增4.98pct。
分产品看，新业务工业AI集成应用材料工艺业务毛利率最高。年新材料及合成材料工艺业务毛利率为38.08%，同减8.23pct；再生材料及可降解材料工艺业务毛利率为40.65%，同增17.07pct。工业AI集成应用解决方案业务厚积薄发，年毛利率达73%，在同年所有业务中毛利率最高。
费控能力较好，有助于盈利水平提升。。管理费用率和财务费用率呈减少趋势，-22Q1管理费用率自17.13%减少至5.60%，财务费用率由2.21%减少至0.04%；销售费用率和研发费用率略有增加，销售费用率由0.56%增加至1.37%，-Q1研发费用率由5.01%增加至6.19%，良好的费控能力有助于公司盈利水平提升。
2.锦纶行业集中度呈提升趋势，工程技术服务龙头有望受益
2.1.PA6、PA66成本端突破刺激下游需求，行业景气度向上
尼龙产业链的上游以石油产品苯为主，下游产品主要是尼龙6和尼龙66切片，终端应用可归为尼龙纤维、尼龙薄膜和尼龙工程塑料等方面。
尼龙（Nylon）是一种聚酰胺类热塑性树脂，也称聚酰胺纤维、锦纶，目前全球尼龙以聚己内酰胺(PA6)和聚己二酰己二胺(PA66)为主，产能、产量占比均达到95%左右。
相较涤纶等其他材料，尼龙具有更优的物化性能。尼龙是重要的合成纤维，相较于在其他合成纤维如涤纶、腈纶其优异性能在于高强度和高耐磨性，较好的耐热性（锦纶6熔点可达℃；锦纶66熔点可达℃），吸湿染色性强于涤纶，且耐酸碱性较好，并拥有丝绸般的触感与光泽度。
2.1.1.国产技术推动PA6成本向下，原材料多重利好重塑PA6市场竞争力
尼龙6，又称聚酰胺6，即聚己内酰胺，由己内酰胺开环缩聚而得，呈半透明或不透明的乳白树脂，具有优越的机械性能、刚度、韧性、耐磨性和机械减震性，良好的绝缘性和耐化学性能。但相较于尼龙66较为柔软，价格往往低于尼龙66，性价比相对较高，也用于汽车内饰等领域，但在民用纺织领域优势更为突出。
早期己内酰胺原材料纯苯成本较高，限制下游PA6增长；受益于上游原料己内酰胺（CPL）国产化关键技术突破，己内酰胺产能快速扩张，推动行业结构升级，从原料供给端看，民营炼化项目陆续投产将为锦纶6行业带来大量原料苯，预计将新增己内酰胺产能-万吨。此外煤化工与PA6行业也找到了产业结合点，充分利用煤焦化工自身产出的苯、氢气、合成氨等副产品，制造高性能PA6，资源优势突出，同时循环经济社会效益突出。
依靠原料自给、一体化配套、规模效应和工艺革新，新近投产装置的己内酰胺成本大幅下降，即使与现有配套环己酮的装置相比，降幅也高达-2元/吨，低成本赋能龙头扩张优势。未来，伴随规模化技术迭代，己内酰胺边际生产成本还将持续下降，相应价格降低也将传导至下游的锦纶6，有效增强锦纶6产品在终端市场上的竞争力。
中国尼龙6应用需求主要来自纺丝领域，且其中民用纺织品用丝占比最大。在下游应用方面，国内尼龙6切片主要应用在尼龙纤维、工程塑料和薄膜领域方面，其中尼龙纤维领域占主导地位。
从消费需求端看，纺织服装领域近年来最重要的趋势之一就是消费升级，具体到锦纶6消费体现在以下三个方面：
1）随着中产阶层人群扩大和居民可支配收入的提高，我国居民的消费能力显著增强，具备了为高端面料支付溢价的购买力，消费者用于衣着的支出也逐年增加。
2）追求潮流与个性的80、90后正逐渐成长为市场的主力消费群体，追求更轻便、高端、时尚的个性化服饰，而锦纶6自身的性能又非常优异，满足了日益增长差异化需求。
3）作为锦纶丝主要消费场景的户外运动市场正蓬勃兴起，随着年北京冬奥会的成功举办，国家大力推广全民参与冰雪运动，《冰雪运动发展规划》提出至年将带动3亿人参与冰雪运动，未来耐高寒、高强度的户外服用锦纶市场需求潜力提升。展望未来，在消费升级的推动下，锦纶6产销量均有望实现稳步提升，而成本端瓶颈正被逐步打破，双重利好激发需求，为行业的持续发展奠定坚实基础，“十四五”期间PA6行业预期将实现持续较快速增长。
2.1.2.己二腈国产技术突破，打破%进口垄断局面，刺激PA66下游需求
尼龙66，又称聚酰胺66，即聚己二酰己二胺，是由己二酸和己二胺通过缩聚反应制得。与尼龙6相比较，其机械强度、刚度、耐热和耐磨性，抗蠕变性能更好，但冲击强度和机械减震性能下降，相较于尼龙6，尼龙66在工业丝和工程塑料领域优势更为突出，尤其是传统下游汽车领域应用场景远远多于尼龙6。
己二腈加氢后制得的己二胺是合成尼龙66的重要原料，其价格波动对尼龙66成本的影响较为明显、而长期以来，全球己二腈受限于其技术壁垒，呈高度垄断格局。尼龙66产业链的关键源头英威达或奥升德等主要国外生产商垄断己二腈定价，收割其中产业链溢价，掣肘国内尼龙66生产。
而现阶段国内华峰集团已经实现己二腈商业化生产，未来伴随己二腈国产化突破，据卓创资讯统计，未来中国己二腈预建产能有望达万吨，超过年需求量3倍，将有效带动民用PA66切片价格及民用PA66纤维价格下降，逐步扩大PA66使用场景，有效提升PA66市场规模。
我国聚酰胺66（PA66）主要应用于工程塑料和纺丝，1）工程塑料主要使用在汽车、电器、机械、扎带等领域，2）纺丝用于帘子布、气囊布等领域，因其在聚酰胺材料中有较高的熔点，同PA6相比，更广泛应用于需要有抗冲击性和高强度要求的产品。
从全球供给来看，除中国以外的PA66年产能约为万吨，其中英威达产能约占70%，其余主要集中在奥升德、索尔维、杜邦、巴斯夫以及旭化成等几家企业手中。国内PA66年产能不足万吨，除了河南神马等少数企业有配套生产己二胺的装置外，其余企业均需要外采己二胺才能生产PA66。
从国内下游需求来看，我国PA66是个进口依赖度比较高的产品。据海关统计，每年我国进口PA66接近30万吨，占我国消费量的一半还要多。随着我国汽车行业的不断发展，我国已经逐步成为全球最大的汽车制造国，在轻量化和环保节能的趋势下，汽车行业对PA66的需求也呈现出不断上升的势头，PA66面临着越来越大的供需缺口。
在进口依赖度高、供需缺口越来越大的情况下，我国PA66产业发展空间提升，我国己二腈生产技术有望在年内获得突破、打破国外的技术垄断，我们预计国内PA66行业将在“十四五”期间迎来增长。
随PA6原料成本己内酰胺向下、PA66上游原材料己二腈国产化技术落地，有望促进下游供需增长，三联虹普作为工程技术服务龙头有望从中受益。
2.2.核心技术覆盖聚合至纺丝全产业链，先发优势+领先技术构筑壁垒
公司是国内最早进入锦纶工程市场的技术服务提供商之一，国内部分主要锦纶企业在建立之初，就由三联虹普根据其个性需求、为其提供定制化的整体工程技术解决方案。
聚酰胺6/66材料聚合和纺丝领域的技术、品牌和渠道方面拥有强大竞争优势。基于二十余年的行业积累，公司取得了以基础工艺研究与高质量装备开发深度融合的系列化成套关键技术，并在行业内被广泛验证。公司成功承接多期聚酰胺6/66聚合或纺丝项目，装置验收通过率%，工艺技术稳定性强，产品指标达到国际先进水平，优良的工程业绩树立了公司领先的行业品牌。
主营聚酰胺工程技术服务覆盖了聚酰胺全产业链，在国内高品质聚酰胺聚合和纺丝技术服务领域占绝对优势地位。公司贯彻国家制定的制造业高质量发展战略主题，以科技创新为抓手，持续在聚酰胺高端化、绿色化、数字化等前沿领域方向投入研发，并取得连读的锦纶6/66纺丝-SSP工艺路线、煤制化纤原料工艺路线、废旧纺织品循环利用（锦纶化学法再生）工艺路线、智能制造关键技术等业务新突破。突出技术研发导向型的商业模式特点，不仅以市场和顾客需求为导向，而且能主动开发新产品和提供服务价值，使客户获得超预期的增值服务，不断提升方案咨询和研发设计阶段的高知识、高技术含量，创造更高利润率条件。
核心技术服务领域的聚酰胺成套工艺技术解决方案，已覆盖从己内酰胺、PA6、66聚合至纺丝的全产业链范围。公司锦纶工程技术服务企业服务对象主要是锦纶切片及锦纶纤维生产厂家，主要为客户提供从己内酰胺到切片（聚合工程）、从切片到锦纶生产（纺丝工程）相关的一系列专业工程技术服务及生产线设备集成服务。
成功切入聚酰胺6上游产业链，积极挖掘CPL-PA6产业链一体化的项目建设机会，从原料端引领产业链价值提升。公司持续巩固创新基础，发挥理论研究、工程研发、成果转化体系优势，推出连续的PA6/66纺丝-SSP技术路线，有效提升高端锦纶长丝性能和品质稳定性，促进国内优质锦纶6/66产品供给。公司立足于聚酰胺聚合、纺丝产业环节的技术及市场优势，在PA66产业链上下游已经形成自有核心技术解决方案布局。公司将积极把握国产己二腈突破的行业拐点，加快PA66聚合、纺丝成套技术推广力度。聚酰胺6/66下游需求差别化、高端化程度的日益加深，将带动上游切片领域的差别化竞争，有望为公司打开更为广阔的市场空间。
一体化、垣曲话模式推动PA6产业结构性调整，集中度提升。推动公司与平煤神马集团以及山西潞宝集团的先后合作成功打通了煤制化纤原料工艺路线，树立了煤化工发展PA6产业链一体化的样板，上游原料放量辅之以聚酰胺头部企业纷纷开启的CPL-PA6一体化、园区化发展模式，将彻底打破束缚行业发展多年的原料价格瓶颈，激发PA6行业新一轮技术进步，推动PA6产业结构性调整，集中度提升。
携手聚合顺鲁化升级PA6品质，推动产业一体化布局。年，公司与聚合顺子公司山东聚合顺鲁化新材料有限公司签署了高品质聚酰胺6聚合项目，项目的实施将推动双方从煤化工到高端、差别化尼龙产品的一体化发展战略，行业中以聚合顺为代表的头部企业，正积极投资从原料端到产品端的全产业链配套布局，行业产业链一体化竞争格局正在加速形成。
携手潞宝集团打造煤制化纤转型升级新增长点。公司与潞宝集团签订了己内酰胺产品转型升级技术改造项目合同，打造以焦化苯合成己内酰胺，到聚合、纺丝产业链一体化的煤制化纤转型升级新增长点，助力推动我国聚酰胺行业原料供给结构优化，拓宽多功能、高品质、差别化纤维日益增长的后道应用需求，对聚酰胺行业未来发展具有重要示范意义。
顺应行业数字化趋势，打造自主协作的闭环控制体系。近年来，化纤重点企业正逐步打造主数据、实时数据、应用程序、标识解析、管理信息系统，商务智能一体化继承的企业数字化平台，并对于加大智能装备相关投入意愿强烈，展现出迫切的经营管理能力提升需求。因此，公司依托掌握的行业专业工业知识、工艺机理原理等核心Know-How，正逐步将工艺封装成面向行业的微服务工业APP，配合公司提供的智能机器人以及智能物流解决方案，形成与核心生产机台系统直连，设备间自主协作的闭环控制体系。
2.3.在手订单充足，核心客户转型需求强烈提供增长空间
先发+技术壁垒，客户粘性高优势明显。由于锦纶工程技术服务中锦纶聚合及纺丝项目的工艺、技术具有连续性，客户通过与公司多期项目的合作，相互间形成长期的业务关系，客户黏度较高。公司累计在手订单总额连续五年增长，从12.67亿元突破至39.24亿元，订单充足为公司后续业绩持续增长奠定良好基础。
国产PA6竞争格局分散，龙头企业有望进一步扩大产能。中国PA6竞争情况相对分散，年前五大公司PA6产能仅为35.4%，部分落后产能仍有待淘汰，未来龙头企业有望进一步扩大产能。
国内PA66聚合行业呈现强者垄断竞争格局。尼龙66行业具有典型的寡头垄断特点，神马尼龙化工占比近一半，产能主要集中于龙头企业，因而进入壁垒相对较高，尤其是在产业链的上游原料段。
核心客户对高质量发展及数字化转型升级的需求强烈，将持续为公司带来业务增长空间。截至年9月30日，纺织产业大数据工厂项目已服务并形成收入的客户为8家，而化纤行业内公司长期持续服务的大中型客户数量超过70家，以锦纶行业为例，公司与我国前十大锦纶企业中的八家公司具有长期稳定的业务合作关系。
助力台华新材打造以技术创新为动力，以产业链一体化为主线，以差异化、高端化进口替代为目标的综合竞争力。年1月公司与台华新材继续签署差别化PA6/PA66相关合同，实现多领域首次突破：1）首次形成“锦纶聚合+纺丝+织造+染整”的一体化完整产业链；2）延续循环再生尼龙材料项目合作，首次打通再生尼龙至纤维循环应用一体化；3）创新的连续锦纶66-SSP及差别化锦纶66纺丝，实现系列化高端锦纶66产品的进口替代等。
未来随锦纶行业客户集中度提升，公司有望凭借其技术等优势持续提升在大客户中的份额，驱动业绩稳健增长。
3.塑料回收及再生市场持续扩张，技术、客户资源等多元壁垒赋能rPET订单增长
3.1.全球rPET市场规模达六百亿人民币，塑料回收业务空间广阔
近年来为缓解塑料污染问题，再生聚酯材料